Gần 2.500 tỷ đồng đầu tư vào VSH

Theo thông báo mới đây của CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn - Sông Hinh (mã VSH), REE Corp đã mua 200 tỷ đồng trái phiếu đợt 3 của doanh nghiệp này hồi cuối tháng 12/2019. Cùng với hai lần trước đó, REE Corp là bên duy nhất đứng ra mua trái phiếu do Vĩnh Sơn - Sông Hinh phát hành với tổng giá trị 500 tỷ đồng.

REE Corp bắt đầu trở thành cổ đông lớn từ cuối năm 2016, sau khi chi gần 700 tỷ đồng để nhận chuyển nhượng lại 21% vốn từ Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn nhà nước (SCIC). Chưa kể khoản cho vay ngắn hạn gần 60 tỷ đồng, số tiền REE Corp đầu tư vào các chứng khoán của VSH đạt xấp xỉ 1.200 tỷ đồng.

Nhưng nhiều khả năng, con số trên đã lớn gấp đôi, sau khi gần 58,6 triệu cổ phiếu được giao dịch thỏa thuận với giá chuyển nhượng là 1.238 tỷ đồng trong ngày 26/12. Đây cũng là ngày đầu tiên trong đợt đăng ký mua gần 60 triệu cổ phiếu VSH để tăng sở hữu 50,08% mà không cần chào mua công khai của REE Corp.

Tạm tính theo mức giá 21.130 đồng/cổ phiếu, số tiền bỏ thêm khoảng 1.270 tỷ đồng. Chưa kể, trong quý IV/2019, REE Corp còn thâu tóm thành công Nhà máy Thủy điện Mường Hum (35 MW) và điện gió Thuận Bình (24 MW, có thể mở rộng lên 50 MW), chuẩn bị cho việc khởi công Dự án Điện gió Trà Vinh (48 MW). Các khoản đầu tư ngốn khoản tiền lớn, nhưng REE Corp vẫn sẵn tiềm lực. Tính riêng giá trị các tài sản có thanh khoản cao gồm tiền và tương đương tiền mà doanh nghiệp “đại gia” này đến cuối quý III/2019 là khoảng 3.500 tỷ đồng.

Nếu so với giá trị các khoản đầu tư tài chính khác, số tiền đầu tư vào cổ phần VSH sẽ trở thành khoản lớn nhất sau giao dịch trên, vượt qua Nhiệt điện Phả Lại (825 tỷ đồng) hay Thủy điện Thác Bà (655 tỷ đồng).

Vĩnh Sơn - Sông Hinh có hai nhà máy điện đã hoạt động ổn định từ lâu, nhưng quan trọng hơn là Nhà máy Thủy điện Thượng Kon Tum, một trong những dự án thủy điện lớn mới nhất với công suất 1,094 tỷ kWh, sắp đưa vào vận hành. Đây cũng là nhà máy thủy điện đầu tiên mà REE đã tham gia trong quá trình xây dựng. Thời điểm REE Corp trở thành cổ đông cũng là lúc dự án trên được tái khởi động sau hơn 2 năm liên danh nhà thầu Trung Quốc bỏ không dự án.

Cũng phải lưu ý rằng, trong phiên giao dịch ngày 26/12/2019, bên bán lượng cổ phần “khủng” trên không phải là Tổng công ty Phát điện 3 (Genco 3) - doanh nghiệp nắm giữ 30,55% vốn Vĩnh Sơn - Sông Hinh, bởi với tư cách là cổ đông nội bộ có người đại diện vốn tham gia HĐQT, Genco 3 cũng phải đăng ký giao dịch trước nếu muốn bán cổ phần. Công ty con của EVN thực tế đã đánh tiếng thoái vốn vài tháng trước. Nhưng theo một nguồn tin, đợt chào bán này sẽ phải đấu giá công khai trên thị trường.

Không chỉ đánh đổi bằng khoản tiền hàng ngàn tỷ đồng, tỷ lệ sở hữu tại Vĩnh Sơn - Sông Hinh sau giao dịch còn tăng lên 50,08%, đồng nghĩa với việc REE Corp sẽ hợp nhất kết quả kinh doanh của doanh nghiệp này.

Dù được biết đến nhiều với các thương vụ mua lại các công ty năng lượng, song REE Corp mới mua lại trên 50% vốn một công ty ngành năng lượng là Thủy điện Thác Bà. Hợp nhất kết quả kinh doanh của Vĩnh Sơn - Sông Hinh có thể là một canh bạc lớn của REE.

Trái ngọt đến gần, nhưng chưa hết chông gai

Tunnels and Tunnelling - tạp chí quốc tế 50 năm tuổi có uy tín hàng đầu trong lĩnh vực công trình ngầm đã lựa chọn hình ảnh Dự án Thượng Kon Tum của Vĩnh Sơn - Sông Hinh cho trang bìa số báo tháng 11/2019, kèm chú thích: “Một dự án thủy điện của Việt Nam đã vượt qua những khối đá granite có sức chịu nén hơn 300 MPa”. Trong thang đo phân loại, những khối đá cứng nhất là nhóm có sức chịu nén trên 200 MPa. Với Dự án Thượng Kon Tum, con số dự tính ban đầu là 170 MPa, nhưng thực tế, sức chịu nén của những khối đá ở đây trung bình lên tới 270 - 290 MPa.

Thượng Kon Tum nằm trong số ít dự án thủy điện của Việt Nam chuyển nước từ dòng sông này đổ về một con sông khác. Vì thế, Dự án có đường hầm dài, nằm sâu trong lòng núi với nhiều tầng địa chất, đứt gãy phức tạp, lượng nước ngầm lớn. “Nhiều cách để mô tả về quá trình xây dựng dự án, nhưng chắc chắn không có hai chữ dễ dàng”, tác giả bài viết trong tạp chí chuyên ngành trên nhận định về dự án vắt ngang qua ba thập niên này.

Gần 17 km tuyến năng lượng đã chính thức thông hầm hôm 21/10/2019 - một cột mốc quan trọng để tiếp tục thực hiện kế hoạch tích nước hồ chứa dự kiến vào tháng 1/2020 và phát điện thương mại vào tháng 3/2020.

Theo Công ty Chứng khoán Bản Việt (VCSC), công suất danh mục điện được mở rộng thêm 18,7% có thể giúp tăng trưởng kép lợi nhuận (CAGR) mảng điện giai đoạn 2020 – 2022, dự kiến đạt 23%. Nhưng những tính toán này chưa gồm giả định hợp nhất kết quả kinh doanh của Vĩnh Sơn - Sông Hinh vào REE.

Tiến độ thi công dự án bị kéo dài, khiến tổng mức đầu tư đã có tới 2 lần điều chỉnh, tăng thêm 3.684 tỷ đồng so với mức hồ sơ phê duyệt ban đầu, lên 9.428 tỷ đồng. Nguyên nhân là tính chất phức tạp của công trình chưa được tính đến và các khoản chi phí nguyên vật liệu, nhân công, lãi vay bị đội lên.

Việc quyết toán dự án sau hoàn thành sẽ quyết định giá bán điện của doanh nghiệp. Theo tính toán của Công ty hồi tháng 9/2019, giá thành khi chạy đủ công suất thiết kết là 899,6 đồng/kWh. Trong giả định về giá điện ở mức 1.109,93 đồng/kWh, dự án vẫn đạt hiệu quả tài chính. Tuy nhiên, giá bán điện đến nay vẫn là ẩn số, bởi còn phụ thuộc vào kết quả đàm phán với Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN).

Đến ngày 30/11/2019, Dự án đã giải ngân gần 8.230 tỷ đồng, trong đó, riêng phần vốn vay là gần 5.010 tỷ đồng. Do khoản vay tại 4 ngân hàng trong nước đã chạm hạn mức đặt ra, nên thời gian này, Vĩnh Sơn - Sông Hinh chỉ huy động được thêm vốn qua phát hành trái phiếu cho REE Corp. Việc vay thêm từ các ngân hàng đã tài trợ cho dự án nhiều khả năng chỉ được khởi động lại sau khi dự án chính thức phát điện.

Nhà máy đi vào hoạt động cũng là lúc công ty phải ghi nhận các khoản chi phí khấu hao và lãi vay vào kết quả kinh doanh. Số tiền huy động 300 tỷ đồng từ trái phiếu trong hai đợt đầu phần lớn được dùng để chi trả cho nhà thầu và cũng bắt đầu phải thanh toán nợ gốc, lãi.

Ngoài ra, thách thức trước mắt của Vĩnh Sơn - Sông Hinh còn là điều kiện thủy văn thực tế. Tại Kon Tum, năm nay, mực nước tại các con sông thấp hơn so với bình quân 15 - 20%. Dự án Thượng Kon Tum cũng phải chứng minh tính hiệu quả kinh tế - xã hội khi thực tế vận hành, bởi việc chuyển nước từ sông Đắk Nghé chuyển về sông Trà Khúc, thay vì trở lại dòng sông cũ cũng là vấn đề được thảo luận trong giai đoạn bắt đầu thực hiện dự án này.

Vụ kiện giữa doanh nghiệp và nhà thầu cũ vẫn có thể là rủi ro trong chặng đường phía trước của Vĩnh Sơn - Sông Hinh. Trước đó, tháng 4/2019, Hội đồng Trọng tài đã buộc Vĩnh Sơn - Sông Hinh phải bồi thường số tiền tương đương 2.163,23 tỷ đồng. Tới tháng 11/2019, Tòa án Nhân dân TP. Hà Nội đã hủy phán quyết trên, phần nào giảm rủi ro phát sinh thêm chi phí cho dự án này.