Cú sốc lạm phát toàn cầu: Lãi suất phải duy trì ở mức cao nếu không muốn vốn ngoại tháo chạy

Phát biểu tại Diễn đàn VIF 2026 Summer Summit diễn ra chiều nay (11/6), ông Nguyễn Xuân Thành, Giảng viên cao cấp, Trường Chính sách công và Quản lý Fulbright cho hay, những cú sốc trên thị trường thế giới đang làm thay đổi lộ trình điều chỉnh lãi suất điều hành của các nền kinh tế lớn trên thế giới, đặc biệt là Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed), đây cũng là yếu tố tác động lớn đến thị trường tài sản toàn cầu những tuần qua. 

Đối với nền kinh tế Mỹ, thị trường lao động có tín hiệu tiếp tục tích cực, số lượng việc làm mới liên tục cao hơn dự báo. Tuy nhiên, cú sốc lớn nhất là lạm phát.

Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) của Mỹ trong tháng 5 tăng 4,2% so với năm ngoái. Kể cả khi loại bỏ yếu tố giá năng lượng và giá lương thực (đặc biệt trong bối cảnh giá năng lượng đã tăng khoảng 40%) thì lạm phát cơ bản của Mỹ hiện vẫn ở mức 2,9%.

Với tình hình này, thị trường đang chuẩn bị cho một kịch bản thận trọng hơn so với kỳ vọng trước đây. Giới phân tích đánh giá, không những Fed chưa thể cắt giảm lãi suất trong năm nay mà còn có khả năng tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản nếu áp lực lạm phát tiếp tục duy trì những tháng tới.

Trong phiên họp đầu tiên của tân Chủ tịch Fed tới đây, kịch bản được thị trường đánh giá có xác suất cao nhất vẫn là giữ nguyên lãi suất. Tuy nhiên, những diễn biến gần đây cho thấy Fed vẫn để ngỏ khả năng thắt chặt hơn nếu lạm phát không giảm về mục tiêu như kỳ vọng. Nếu kịch bản này xảy ra, tác động sẽ xuất hiện ngay trên mặt bằng giá tài sản toàn cầu.

Đối với Việt Nam, theo ông Nguyễn Xuân Thành, mối quan ngại lớn nhất không nằm ở tăng trưởng kinh tế mà là áp lực lên dòng vốn đầu tư quốc tế, đặc biệt là dòng vốn trên thị trường chứng khoán. Từ đầu năm đến nay, nhiều nền kinh tế như Hàn Quốc và Indonesia đã chịu ảnh hưởng đáng kể từ môi trường lãi suất toàn cầu duy trì ở mức cao. Đồng nội tệ mất giá, trong khi dòng vốn ngoại liên tục rút khỏi các thị trường tài chính. Riêng VNĐ tương đối ổn định trong khu vực. 

Theo chuyên gia này, một trong những nguyên nhân khiến tỷ giá tại Việt Nam ổn định là nhờ mặt bằng lãi suất cao.

"Mặt bằng lãi suất cao là điều bắt buộc nếu muốn hỗ trợ ổn định tỷ giá. Ngược lại, nếu ưu tiên mục tiêu tăng trưởng thì có thể chấp nhận đồng tiền mất giá nhưng sẽ giảm bớt tác động từ việc dòng vốn nước ngoài rút ra. Vấn đề là lựa chọn giữa việc hỗ trợ tỷ giá hay giảm lãi suất để hỗ trợ tăng trưởng. Cho đến thời điểm hiện tại, tôi cho rằng, định hướng của nhà điều hành là: không mong muốn nhưng chấp nhận mặt bằng lãi suất cao. Nếu tiếp tục duy trì lựa chọn này thì áp lực lên tỷ giá sẽ không quá lớn", ông Thành nhận định. 

Vòng quay tiền chậm lại, người dân có xu hướng giữ tiền mặt nhiều hơn 

Đối với cung tiền trong nước, ông Nguyễn Xuân Thành cho rằng, điều đáng lo nhất là vòng quay tiền lại chậm lại, chi tiêu tiền mặt đang tăng lên. 

Theo số liệu công bố, trước đây tiền mặt ngoài hệ thống ngân hàng chiếm khoảng 9% tổng phương tiện thanh toán nhưng thời gian qua đã tăng đột biến lên 11% (tăng thêm 2%, tương đương khoảng 13 tỷ USD). Điều này cho thấy người dân và tổ chức đang có xu hướng giữ tiền mặt ngoài hệ thống nhiều hơn. Nguyên nhân có thể đến từ tâm lý bất ổn, các cú sốc về chính sách thuế hoặc lo ngại trách nhiệm khai báo thuế trong các giao dịch. 

Về chính sách tài khóa, dù thu thuế vẫn ở mức cao nhưng chi tiêu đầu năm lại chậm, dẫn đến số dư trong kho bạc rất lớn. Hiện nay, một phần số dư này đang được chuyển sang gửi sang các ngân hàng thương mại để tái tạo thanh khoản cho hệ thống, song thanh khoản vẫn chưa hết "căng", một phần do cấu trúc tiền gửi hiện nay có nhiều thay đổi đáng chú ý.

Cụ thể, trước đây, tiền gửi của tổ chức và cá nhân trong hệ thống ngân hàng thường xấp xỉ nhau. Tuy nhiên, hiện nay tiền gửi cá nhân đã cao gấp 1,1 lần tiền gửi tổ chức. Các tổ chức không còn giữ nhiều tiền mặt (đặc biệt là tiền gửi không kỳ hạn) mà chuyển sang tiền gửi có kỳ hạn hoặc dòng tiền dịch chuyển sang cá nhân để hưởng mức lãi suất hấp dẫn hơn. Điều này cũng phản ánh khó khăn về thanh khoản của các doanh nghiệp, đặc biệt là khối doanh nghiệp vừa và nhỏ.

"Thách thức hiện nay của nhà điều hành là vừa phải tăng trưởng tín dụng để hỗ trợ kinh tế, vừa phải kiểm soát nguồn cung tiền để ổn định vĩ mô và tỷ giá. Trong 5 tháng đầu năm, tín dụng tăng 5,72% nhưng tôi ước tính tổng cung tiền chỉ tăng kịch trần khoảng 2,5% - 2,6%. NHNN đang kiểm soát cung tiền rất chặt vì kinh nghiệm cho thấy nếu tăng thanh khoản quá mức sẽ gây áp lực lớn lên tỷ giá, trong khi dư địa dùng dự trữ ngoại hối để hỗ trợ tỷ giá hiện không còn nhiều", ông Thành nhận định.

Theo chuyên gia này, do cung tiền hạn chế trong khi mục tiêu tín dụng cao, hệ số LDR (nợ trên vốn huy động) của nhiều ngân hàng đã vượt mức 100%; điều này dẫn đến lãi suất huy động tăng cao, không còn dư địa để hạ lãi suất.

Thời gian tới, có thể Việt Nam sẽ phải chấp nhận VNĐ mất giá một phần để tiền tệ không bị thắt chặt quá mức, bên cạnh đó, vẫn phải duy trì chính sách "chỉ đạo hành chính" với các tổ chức tín dụng, yêu cầu duy trì lãi suất ở mức nhất định. 

Thực tế, vai trò tiền gửi cá nhân trong hệ thống hết sức quan trọng, vì vậy vẫn cần một mức lãi suất tiền gửi đủ hấp dẫn để người dân giữ tiền đồng.  

Giới phân tích cho rằng, tăng trưởng tín dụng năm nay sẽ chậm hơn năm trước. Để phục vụ mục tiêu tăng trưởng, cần phải tìm kiếm những động lực tăng trưởng mới, chứ không phải tiếp tục dựa vào những động lực tăng trưởng có thể gây bất ổn vĩ mô. 

Một yếu tố hỗ trợ tỷ giá thời gian tới là giá vàng đang lao dốc và được kỳ vọng sẽ giảm thêm nữa. Tại Việt Nam, người dân có tâm lý kéo nhau đi mua khi giá lên, tranh nhau đi bán khi giá xuống. Xu hướng vàng giảm như hiện nay sẽ hỗ trợ tỷ giá. Nếu Ngân hàng Nhà nước không bị áp lực về tỷ giá thì sẽ có dư địa nới lỏng tiền tệ, mặt bằng lãi suất sẽ giảm hơn. 

Tuy nhiên, giá vàng là yếu tố mà trong nước không thể kiểm soát. Yếu tố chúng ta có thể kiểm soát là lạm phát. Hiện Chính phủ vẫn kiên định với mục tiêu lạm phát 4,5%. Trừ khi giá dầu giảm mạnh trở lại, việc thực hiện mục tiêu này là rất khó. Nếu nhà điều hành vẫn cứ giữ mục tiêu 4,5% trong khi thực tế lạm phát cao hơn mức này, thì chính sách tiền tệ sẽ phải thắt chặt hơn, có nghĩa lãi suất có khả năng sẽ tăng. Tất nhiên, việc điều chỉnh các yếu tố này hoàn toàn nằm trong tay nhà điều hành.