Từng được coi là những “pháo đài” bất khả xâm phạm, hàng loạt tập đoàn và tổng công ty dẫn đầu nền kinh tế Việt Nam đang chuẩn bị bước vào một chu kỳ tái cơ cấu vốn và mở rộng sở hữu quy mô lớn. Với các quỹ đầu tư quốc tế và định chế tài chính toàn cầu, điều này đặt ra một câu hỏi cụ thể hơn: ngành và doanh nghiệp nào sẽ được đưa ra thị trường và có thể trở thành tâm điểm của làn sóng mua bán - sáp nhập (M&A) giai đoạn 2026-2030.

Một chuỗi cải cách được xây dựng đồng bộ

Nghị quyết 79-NQ/TW của Bộ Chính trị, ký ngày 6/1/2026, xác lập tư duy mới: khu vực kinh tế nhà nước không còn đóng vai trò phòng thủ, mà chuyển sang làm “sếu đầu đàn” dẫn dắt, mở không gian cho dòng vốn thị trường cùng tham gia.

Luật Quản lý và Đầu tư vốn nhà nước tại doanh nghiệp (có hiệu lực từ ngày 1/8/2025 và thay thế Luật Quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh doanh tại doanh nghiệp) đã dỡ bỏ một loạt rào cản thủ tục từng tồn tại cả thập kỷ.

Tiếp đó, Nghị định 365/2025/NĐ-CP và Nghị định 366/2025/NĐ-CP (ban hành ngày 31/12/2025), cùng Nghị định 57/2026/NĐ-CP (ban hành ngày 12/2/2026) xây dựng một hệ sinh thái vận hành cụ thể về giám sát, về đầu tư vốn và về cơ chế cổ phần hóa, thoái vốn.

Và Quyết định 40/2026/QĐ-TTg chính là mảnh ghép cuối cùng: một khung tỷ lệ sở hữu nhà nước theo ngành nghề mà cơ quan đại diện chủ sở hữu sẽ dùng làm căn cứ xây dựng phương án cho từng doanh nghiệp.

Sự quyết liệt của đợt cải cách này gắn với mục tiêu đầy tham vọng: GDP tăng trên 10%/năm cho giai đoạn 2026-2030. Trong bối cảnh đó, một trong những lựa chọn của Chính phủ là giải phóng nguồn lực đang nằm tại khu vực doanh nghiệp nhà nước để tái đầu tư vào hạ tầng kết nối - điều mà nhiều quỹ tài chính toàn cầu xem là cơ hội tiếp cận các tài sản có dòng tiền ổn định, biên lợi nhuận cao ở mức định giá còn tương đối hấp dẫn so với khu vực.

Từ giai đoạn tích lũy đến làn sóng thứ ba

Thị trường M&A gắn với vốn nhà nước tại Việt Nam từng trải qua hai làn sóng rõ rệt: giai đoạn 2006-2009 gắn với sự kiện Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại thế giới (WTO) và giai đoạn 2016-2018 với thương vụ bán gần 54% vốn Sabeco cho ThaiBev (thu về gần 110.000 tỷ đồng, chiếm 47% tổng giá trị thoái vốn nhà nước trong 20 năm), cùng thương vụ Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn nhà nước (SCIC) bán 48,3 triệu cổ phiếu Vinamilk (thu về 9.000 tỷ đồng).

Năm 2025, một loạt đợt bán cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO) khối tư nhân quy mô lớn, từ Công ty cổ phần Chứng khoán VPBank (VPBankS), Công ty cổ phần Chứng khoán VPS, Công ty cổ phần Chứng khoán Kỹ Thương (TCBS), Công ty cổ phần Chứng khoán LPBank đến Điện máy Xanh, cho thấy, thị trường đã có khả năng hấp thụ dòng vốn lớn, tạo tiền đề thanh khoản cho những gì được gọi là “làn sóng thứ ba”: đợt thoái vốn nhà nước quy mô lớn và có tổ chức hơn hẳn hai giai đoạn trước.

Luật chơi mới: Quyền tự quyết đổi lấy trách nhiệm giải trình

Thay đổi nằm ở tư duy quản trị: từ cơ chế “bảo toàn vốn” mang tính hành chính sang một mô hình quản trị danh mục gần với cách vận hành của một nhà đầu tư tổ chức.

Các nhà quản trị và đại diện vốn nhà nước bị ràng buộc bởi quy trình hành chính cứng nhắc. Họ lo ngại trách nhiệm cá nhân nếu tài sản nhà nước bị bán thấp hơn giá trị sổ sách, nên thường chọn không quyết định thay vì quyết định sai.

Nghị quyết 79-NQ/TW đặt nền móng để phá vỡ tâm lý phòng thủ đó, chuyển cách tiếp cận của Nhà nước từ quản lý hành chính sang quản trị danh mục đầu tư. Về mặt pháp lý, Nghị định 366/2025/NĐ-CP và Nghị định 57/2026/NĐ-CP tách bạch việc bán vốn theo giá thị trường khỏi quy trình xử lý trách nhiệm nội bộ sau đó. Nếu giá trị chuyển nhượng thấp hơn giá trị sổ sách, hội đồng thành viên hoặc chủ tịch công ty được quyền tự quyết định phương án bán để thu hồi vốn kịp thời, thay vì phải xin ý kiến cơ quan chủ quản như trước.

Ba nút thắt kỹ thuật được kỳ vọng tháo gỡ

Quyết định 40/2026/QĐ-TTg và các nghị định hướng dẫn thực hiện nhắm đến 3 rào cản từng khiến các nhà đầu tư nước ngoài e ngại đối với các thương vụ cổ phần hóa trước đây.

Thứ nhất là cách định giá. Giá trị thương hiệu được tính toán dựa trên tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) bình quân 5 năm liền kề, đối chiếu với lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm, thay vì phụ thuộc nhiều vào yếu tố định tính.

Thứ hai là thủ tục đất đai. Doanh nghiệp cổ phần hóa không còn phải chờ 24-36 tháng để hoàn tất “phương án sử dụng đất” trước khi IPO, mà chỉ cần lập bảng thống kê hiện trạng sử dụng đất, còn việc chuyển đổi mục đích sử dụng đất được xử lý sau theo Luật Đất đai.

Thứ ba là cơ chế chào bán. Nếu đấu giá công khai không bán hết, bên bán có thể chuyển sang thỏa thuận trực tiếp với nhà đầu tư đã tham gia đấu giá và các gói bán theo lô có thể đi kèm quyền mua nợ phải thu, giúp bên mua xử lý đồng thời cả tài sản và nợ trong một giao dịch.

Áp lực kép: Duy trì tiêu chuẩn công ty đại chúng

Theo Luật Chứng khoán sửa đổi, để giữ tư cách công ty đại chúng, doanh nghiệp phải có tối thiểu 10% số cổ phiếu có quyền biểu quyết được nắm giữ bởi ít nhất 100 nhà đầu tư không phải là cổ đông lớn. Doanh nghiệp không đáp ứng sẽ có thời gian khắc phục trước khi bị xem xét hủy tư cách đại chúng và có nguy cơ rời sàn.

Áp lực này rơi đúng vào nhóm doanh nghiệp nhà nước nắm giữ tỷ lệ vốn cao nhất, bởi để duy trì tư cách công ty đại chúng và niêm yết, các doanh nghiệp sẽ phải từng bước giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước. Theo đó, Petrolimex đã thông qua chủ trương bán toàn bộ 23,29 triệu cổ phiếu quỹ đang nắm giữ. Becamex IDC (BCM) kiến nghị UBND TP.HCM phê duyệt lộ trình giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước từ 95,44% xuống trên 65% trong giai đoạn 2026-2030. BSR đã đề xuất Petrovietnam giảm sở hữu thêm tối thiểu 2,13% để đưa tỷ lệ cổ đông lớn xuống dưới 90%. Còn PV GAS (GAS) cho biết, đang làm việc với PVN để tìm giải pháp tương tự.

Với 2 lớp áp lực cùng chiều (một đến từ chủ trương cơ cấu lại vốn nhà nước, một đến từ quy định niêm yết), nhóm cổ phiếu mà Nhà nước sở hữu trên 90% đang có lý do cụ thể và mốc thời gian rõ ràng hơn để phải hành động, thay vì chỉ là một khả năng trên giấy.

Chính phủ đã đặt ra một mốc thời gian cụ thể. Công điện số 52/CĐ-TTg được Phó thủ tướng Nguyễn Văn Thắng ký ngày 7/8/2026 yêu cầu các bộ, ngành và địa phương hoàn thành xây dựng, phê duyệt Kế hoạch cơ cấu lại vốn nhà nước tại doanh nghiệp giai đoạn 2026-2030 trước ngày 31/8/2026.

Nói cách khác, khung pháp lý đã được hoàn thiện, các nút thắt mang tính cấu trúc kéo dài suốt gần một thập kỷ cũng từng bước được tháo gỡ. Việt Nam không chỉ đang mở lại câu chuyện thoái vốn nhà nước, mà còn xây dựng một cơ chế rõ ràng hơn để xác định Nhà nước cần tiếp tục nắm giữ tài sản nào, có thể giảm sở hữu ở đâu và cách thức chuyển giao vốn theo cơ chế thị trường ra sao.

(*) Nhà sáng lập, kiêm CEO Công ty tư vấn Virtus Prosperity