Liệu sẽ có sự dịch chuyển dòng tiền từ USD qua kênh đầu tư khác?

Khó có những đánh giá chắc chắn về ảnh hưởng của quyết định giảm trần lãi suất tiền gửi USD của NHNN một cách chính xác ngay vì vài nguyên nhân: (1) không có những thống kê đáng tin cậy và cập nhật về tình hình đô la hóa, quy mô và đối tượng gửi USD ở ngân hàng; (2) chưa thể đánh giá phản ứng của các ngân hàng với chính sách mới (liệu ngân hàng có tìm giải pháp “sáng tạo” nào để lách quy định, khiến khách gửi USD vẫn được hưởng lãi suất hay không).

Tuy vậy, vì người nắm giữ USD là người sợ biến động tỷ giá làm thiệt hại cho họ, hoặc muốn đầu cơ vào một đợt điều chỉnh tỷ giá mạnh trong ngắn hạn, cho nên thiệt hại 0,25%/năm, hay 0,5%/năm về mặt lãi suất có lẽ là không đủ để phần đông trong số họ rời bỏ USD ngay. Do đó, người viết cho rằng, sẽ có sự dịch chuyển nhẹ của dòng tiền từ USD sang những kênh khác, nhưng tác động tổng thể tới dòng tiền ở các kênh đầu tư là không đáng kể.

Thực tế, tỷ giá khá ổn định trong vài năm trở lại đây, nhưng trong quá khứ đã có một số đợt phá giá 9% hoặc hơn. Do đó, trong bối cảnh NHNN vừa điều chỉnh để VND trượt giá thêm so với USD nhằm thích ứng với động thái phá giá Nhân dân tệ ở Trung Quốc cách đây không lâu, tự nhiên người dân và doanh nghiệp có xu hướng gia tăng nắm giữ USD vì họ lo ngại VND sẽ mất giá so với USD trong một thời gian ngắn.

Vì vậy, mức điều chỉnh lãi suất tiền gửi USD giảm 0,5%/năm đối với cá nhân và 0,25%/năm đối với tổ chức có lẽ là không đủ để phần lớn những người ngại rủi ro tỷ giá thay đổi quyết định của mình ngay. Ít ra, nếu tỷ giá có thể ổn định thêm nhiều tháng nữa, bất chấp các tin đồn về thay đổi tỷ giá, thì những dòng tiền này mới có thể chậm rãi chảy trở lại vào VND.

Đó là đối với người gửi tiền và doanh nghiệp, nhất là những doanh nghiệp cần nhập hàng trong những tháng cuối năm. Còn đối với giới đầu cơ ngoại tệ, quyết định của NHNN nêu trên có thể phần nào làm nao núng việc tích trữ chờ giá USD tăng mạnh trong một thời gian ngắn, vì nó thể hiện quyết tâm kiểm soát tỷ giá ổn định của NHNN. Nhưng không phải ai làm đầu cơ ngoại tệ cũng có thể chuyển tiền qua các kênh đầu tư khác như chứng khoán, bất động sản một cách dễ dàng. Với nhiều nhà đầu cơ, họ có xu hướng chọn những kênh quen thuộc của mình.

Do đó, khó có thể mong đợi một lượng lớn vốn đầu cơ ngoại tệ quay đầu qua kênh chứng khoán, hay bất động sản ngay. Sự dịch chuyển dòng vốn từ USD vào vàng là có khả năng xảy ra nhất, nhưng sự dịch chuyển dòng vốn qua lại ở 2 kênh này cũng là điều bình thường trong nhiều năm qua, tùy theo biến động giá vàng và giá USD. Vì thế, thay đổi lãi suất USD lần này cũng không phải là yếu tố quyết định, mà phải xem kỳ vọng của giới đầu tư và diễn biến giá vàng, ngoại hối thế giới trong thời gian tới. 

Có gì đáng chú ý ở động thái mới của NHNN?

Như đã nhận định ở trên, thay đổi khiêm tốn trong lãi suất USD sẽ không ảnh hưởng nhiều đến dòng vốn vào các kênh đầu tư. Mức 0,25 - 0,5%/năm lãi suất này có lẽ cũng không đủ lớn để tạo ra căng thẳng thanh khoản USD, hay gây thiệt hại lớn cho cân bằng vĩ mô của nền kinh tế, vì ảnh hưởng của các khoản tiền gửi USD ở ngân hàng xưa nay phần lớn chỉ là phần chìm nhỏ trong những tảng băng ngầm lớn hơn của nền kinh tế như nhập siêu, nợ xấu ngân hàng, nợ công, những con số kế toán gian dối… Vì vậy, trong ngắn hạn, ảnh hưởng đối với nền kinh tế có lẽ không đáng kể.

Vậy thì có gì đáng chú ý ở động thái hạ trần lãi suất USD của NHNN? Điều có thể thấy rõ nhất là động thái này góp phần khẳng định quan điểm ổn định tỷ giá của NHNN và dường như muốn nhấn mạnh lại cam kết ổn định tỷ giá trong những tháng còn lại của năm 2015. Tuy nhiên, việc NHNN tiến hành bước đi này cũng cho thấy giới đầu tư và kinh doanh có phần nghi ngờ cam kết ổn định tỷ giá trước đây của NHNN nên đã tiến hành găm giữ USD trong thời gian qua, buộc NHNN phải thực hiện điều chỉnh trần lãi suất USD bên cạnh việc can thiệp vào thị trường.

Nói một cách khác, tâm lý giữ USD để đề phòng VND mất giá thêm, đồng nghĩa với niềm tin vào khả năng ổn định tỷ giá của NHNN đang lung lay và NHNN phải nỗ lực để lấy lại niềm tin đó. Rủi ro đối với NHNN là khá lớn khi mà “quả bóng” đang không hoàn toàn trong tầm kiểm soát của những nhà làm chính sách.

Giữ ổn định tỷ giá trong bối cảnh hiện tại của Việt Nam là thực hiện một chiến lược phòng ngự tổng lực bằng nhiều công cụ (giữ chênh lệch lãi suất USD-VND đủ lớn, bán ngoại tệ can thiệp...) với hy vọng rằng, sẽ không có một cú sốc Nhân dân tệ lần thứ hai trong năm nay.

Việc phải dùng đến công cụ lãi suất USD, vốn không có nhiều dư địa, còn cho thấy công cụ trong tay của NHNN không còn nhiều. Đồng thời, phản ánh hiện trạng là NHNN vừa muốn kéo lãi suất cho vay bằng VND xuống, nhưng lại phải đảm bảo chênh lệch lãi suất USD-VND đủ lớn để duy trì độ hấp dẫn vào VND và giảm bớt tình trạng găm giữ USD.

NHNN vẫn có thể kiểm soát được tình trạng hiện tại vì thời gian từ nay đến cuối năm không còn dài, với hy vọng sẽ không có biến động lớn trên thị trường tiền tệ thế giới. Vấn đề là trong tương lai tiềm ẩn nhiều rủi ro về tỷ giá hơn. Khi mà công cụ chính sách lần lượt được sử dụng, NHNN sẽ còn rất ít công cụ để giữ ổn định tỷ giá USD - VND trong năm tới. Điều đó có thể khiến người dân lo ngại và phản ứng mạnh hơn nếu những cam kết ổn định tỷ giá bị phá vỡ trong tương lai. Sau vài năm ổn định, niềm tin vào VND đang đứng trước nguy cơ bị thử thách.

Điều này ít nhiều ảnh hưởng đến độ ổn định của môi trường đầu tư và các nhà đầu tư sẽ chiết khấu khoản rủi ro này vào trong tính toán lợi nhuận kỳ vọng của họ. Như vậy, mặc dù trong ngắn hạn, người viết dự đoán sẽ không có biến động mạnh do việc điều chỉnh lãi suất USD gây ra với dòng vốn đầu tư, nhưng về trung và dài hạn, rủi ro tỷ giá nhiều khả năng có xu thế tăng lên vì công cụ ổn định tỷ giá đang dần được dùng hết. Khi đó, rủi ro tỷ giá sẽ trở thành một thành phần không nhỏ gián tiếp tác động vào diễn biến của dòng tiền trên TTCK và nền kinh tế nói chung.

Nói cách khác, nỗi lo về một sự điều chỉnh tỷ giá mạnh hơn trong trung hạn (cụ thể hơn là vào năm sau) sẽ là cơn sóng ngầm đáng ngại của nền kinh tế. Vì vậy, tin tức về tỷ giá, chênh lệch lãi suất USD-VND sẽ được người dân, các doanh nghiệp theo dõi kỹ. Phản ứng với những tin tức này đôi khi là quá lớn, chủ yếu đến từ tâm lý lo sợ hơn là từ tác động thực sự của một đợt điều chỉnh tỷ giá. Có thể nói, mối quan tâm của người dân với những tin tức về tỷ giá nhiều khi là quá nhiều so với tác động thực tế của nó.

Suy cho cùng, đó cũng là vì một bộ phận người dân Việt Nam luôn lo ngại VND sẽ bị mất giá mạnh. Thực tế, niềm tin của họ đã bị thử thách bởi những tuyên bố không phá giá hôm nay, nhưng hôm sau lại phá giá.